ÉCONOMIE

LES INTERVENTIONS PUBLIQUES

 

L'Agence de la dette

La nouvelle gestion de la dette de l'État

Article de la rédaction à partir du dossier de presse du 6 décembre 2000 consacré à la gestion de la dette.

Le ministère de l'Économie, des finances et de l'industrie a décidé de moderniser la gestion de la dette de l'État avec un objectif : devenir une référence pour les emprunts d'État en Europe, afin de réduire les charges budgétaires et d'améliorer les conditions générales du financement de l'économie. Cette initiative est un élément de la stratégie d'ensemble pour la réforme de l'État.



La modernisation de la gestion de la dette de l'État comprend plusieurs volets.
La création d'une Agence de la dette. Service à compétence nationale, l'Agence de la dette est composée de professionnels qui renforcent les équipes de France Trésor (1). L'Agence gère directement l'ensemble des budgets liés à la gestion de la dette et de la trésorerie de l'État, qu'il s'agisse par exemple de l'informatique ou de la communication. Sous la présidence du directeur du Trésor et la direction générale de Sylvain de Forges, elle définit et met en oeuvre une politique d'emprunt qui se veut efficace et innovante.
La création d'un compte de commerce, par un amendement du Gouvernement au collectif budgétaire. Ce compte retrace, de manière transparente, l'ensemble des opérations de gestion active autorisées par le Parlement. En 2001, un portefeuille de swaps (contrats d'échange) de taux sera progressivement constitué pour optimiser les charges financières de l'État vis-à-vis des variations de taux d'intérêt, avec un souci de maîtrise des risques.
L'annonce anticipée du programme de financement de l'État pour l'année 2001. Le montant des émissions nettes à moyen et long terme nécessaires à la couverture du besoin de financement de l'État s'inscrit en diminution par rapport à 2000, grâce notamment à l'action de réduction du déficit budgétaire engagée par le Gouvernement. Une telle diminution, qui contraste avec l'évolution du programme d'emprunt des principaux partenaires de la zone euro, renforce l'attractivité de la dette et doit permettre une amélioration des conditions de financement.
Le montant des émissions nettes de l'État en 2001 sera de 78 Md€. À titre indicatif, ce montant sera couvert par des émissions nettes d'OAT de 42 Md€ et par des émissions nettes de BTAN de 36 Md€.
Le succès du programme de rachat de 10 Md€, en 2000, conforte cette stratégie. L'État a atteint son objectif de rachat de titres par une série d'adjudications à l'envers. C'est la première fois que cette technique a été développée à une telle échelle. Ces rachats de titres à coupons élevés permettent d'économiser près de 4 MdF (610 M€) de charges budgétaires dès le budget 2001. L'État n'exclut pas de recourir à d'autres rachats cette année.




Mise en place et objectifs de l'Agence de la dette

L'Agence de la dette est chargée de la gestion de la dette et de la trésorerie de l'État.

Organisation

Afin d'accomplir dans les meilleures conditions cette mission, l'Agence est organisée autour de plusieurs cellules ou pôles chargés respectivement :
- de la réalisation des opérations de marché : émissions et adjudications des titres de dette, échanges et rachats d'emprunt, opérations dérivées ;
- du traitement des opérations post-marché et du contrôle des risques ;
- de la gestion de la trésorerie de l'État : établissement des prévisions, échanges avec les correspondants du Trésor, opérations de placement ;
- de la communication sur les valeurs du Trésor et des relations avec les opérateurs de marché et les investisseurs ;
- du suivi et de l'analyse de l'évolution des marchés de taux d'intérêt et des relations avec les analystes économiques.
L'Agence disposera des moyens humains, financiers et techniques nécessaires à l'accomplissement de ses missions. Elle a commencé à recruter des professionnels des marchés dès 2000 et poursuivra cette politique en 2001 pour atteindre dans un premier temps une dizaine de recrutements. En termes de moyens financiers, l'Agence gérera, en tant que service à compétence nationale, l'ensemble des budgets liés à la gestion de la dette et de la trésorerie de l'État, par exemple l'informatique ou la communication.

Les objectifs pour 2001

Pour l'année 2001, l'Agence de la dette se voit fixer les objectifs suivants :
- développer une gestion encore plus active de la dette : à cet effet, l'Agence se réserve la possibilité de procéder, au cours de l'année 2001 et en fonction des conditions de marché, à des programmes de rachats et/ou, des échanges en fonction de l'évolution des besoins nets de financement de l'État ;
- contribuer à la poursuite de l'internationalisation de la dette française (actuellement 28 % de la dette française est détenue par des non-résidents) par une politique active de promotion de la dette ;
- procéder à une resélection générale des spécialistes en valeurs du Trésor au cours du premier semestre 2001 ;
- mettre en oeuvre une politique d'intervention sur les swaps de taux d'intérêt : l'Agence développe actuellement un modèle (benchmark) permettant de définir une politique optimale de financement en matière de maîtrise des risques et de diminution des charges d'intérêt, en recourant notamment aux produits dérivés. Au vu des conclusions de cette étude, les objectifs et les modalités d'intervention de l'Agence sur le marché des swaps de taux d'intérêt et/ou sur d'autres produits seront arrêtés. Ces interventions commenceront au cours du premier semestre 2001.



Création d'un compte de commerce

Afin de rendre les interventions de l'Agence les plus transparentes et lisibles possibles, le Gouvernement a déposé un amendement au projet de loi de finances rectificative pour 2000 prévoyant la création d'un compte de commerce (2) intitulé "Gestion active de la dette de l'État". Ce compte retracera en 2001 le produit et les charges des opérations de gestion active, autorisées par le Parlement, suivantes :
- les contrats d'échange (swaps) de devises ou de taux ;
- l'achat et/ou la vente d'options ou de contrats à terme sur titres d'État.
Ce compte de commerce permettra de retracer ces opérations selon les règles du plan comptable général des entreprises, ce qui en facilitera la compréhension et permettra d'utiles comparaisons avec d'autres émetteurs.
Chaque année, un rapport d'activité qui portera tant sur les opérations retracées par ce compte que sur la gestion de la dette de l'État sera annexé au projet de loi de finances. Un audit contractuel sera également organisé chaque année sur les états financiers de ce compte de commerce, sur les procédures prudentielles mises en oeuvre ainsi que sur l'ensemble de l'activité de l'Agence de la dette et son impact sur le coût de la dette.
Le développement d'une gestion encore plus active de la dette de l'État doit en effet s'accompagner de la poursuite de la politique de transparence et d'information du Parlement et des citoyens. La proposition de loi sur la réforme de l'ordonnance organique du 2 janvier 1959 devrait permettre de progresser encore vers cet objectif en adaptant plus précisément encore le cadre comptable et budgétaire de l'État aux opérations liées à la gestion de la dette.



La dette de l'État en quelques chiffres

La dette des administrations publiques

Provenance de la dette
Pour l'État, comme pour les entreprises ou les ménages, la dette provient de l'addition au fil des années d'un écart entre les dépenses et les recettes : la différence, appelée déficit dans le cas de l'État, est financée par l'emprunt.
Si les déficits se succèdent, l'endettement continue, et donc la dette s'accroît. Sauf opération exceptionnelle, elle ne peut se réduire que lorsque les recettes sont supérieures aux dépenses, c'est-à-dire pour l'État dans une situation d'excédent budgétaire.

Différentes sources de dettes des administrations
On distingue généralement, dans les pays membres de l'Union européenne, trois types de dettes des administrations publiques :
- celle de l'État proprement dit, appelée généralement dette publique ;
- celle des collectivités locales ;
- celle des autres administrations publiques, en particulier les systèmes publics de protection sociale.
En France, leur évolution au cours des dernières années est retracée dans le graphique 1.
Le total (dette de l'État + dette de la sécurité sociale + dette des collectivités locales + autres dettes) est retenu pour juger, par comparaison à la richesse nationale, de la situation financière d'un État. Le traité de Maastricht demande ainsi que, pour un État membre de l'Union économique et monétaire (UEM), le rapport entre cette dette et le produit intérieur brut (PIB) soit inférieur à 60 % ou, s'il ne l'est pas, qu'il soit en décroissance rapide.
Dans le cas de la France, ce rapport a toujours été inférieur à 60 %, et est en décroissance depuis 1998 : en effet, si la dette augmente, puisque les déficits perdurent, elle croît néanmoins moins vite que l'économie elle-même, mesurée par le PIB (voir tableau 1).

La dette de l'État

Constitution de la dette
À tout instant, les gestionnaires de la dette publique (voir tableau 2) doivent faire en sorte que l'État dispose en caisse des ressources suffisantes pour payer ses engagements.
Ils procèdent donc, de façon régulière (au moins une fois par semaine), à l'émission de nouveaux emprunts qui ont fondamentalement pour but :
- de financer l'excédent des dépenses sur les recettes, de façon à pouvoir payer toutes les dépenses prévues et autorisées par la loi de finances. Il va de soi que ce sont les recettes ordinaires de l'État (le produit des impôts en tout premier lieu) qui servent d'abord à couvrir ces dépenses ;
- de rembourser les anciennes dettes venant à échéance, c'est-à-dire les emprunts des mois ou des années précédentes.
Ils émettent, pour ce faire :
- des emprunts de moyen ou long terme appelés obligations assimilables du Trésor (OAT) et bons du Trésor à intérêts annuels (BTAN), de 2 à 30 ans ;
- des emprunts de court terme, bons du Trésor à taux fixe (BTF) à un an ou moins, pour couvrir notamment les décalages de trésorerie (les dépenses de l'État sont assez régulières, ses recettes, les rentrées d'impôt, le sont moins).
Ils disposent également des liquidités que déposent auprès de l'État certains acteurs économiques, comme les collectivités locales (voir tableau 3).

Source : direction du Trésor.

Gestion de la trésorerie
Les gestionnaires de la trésorerie et de la dette publique ont les tâches suivantes :
- prévoir l'évolution de la trésorerie, de façon à prévoir ce qu'il sera nécessaire d'émettre - comme emprunts -, et gérer la trésorerie elle-même ;
- procéder aux opérations d'émission d'emprunts. Celles-ci ont lieu pour l'essentiel sous forme d'adjudications, hebdomadaires pour les emprunts à court terme, mensuelles pour les opérations à moyen ou long terme.
Pour que le poids des intérêts de cette dette soit le moins élevé possible, il est nécessaire d'entreprendre des actions commerciales diverses auprès de nombreuses catégories d'investisseurs, pour leur présenter les caractéristiques des produits proposés et les convaincre d'y souscrire dans le plus grand nombre possible : plus la demande est élevée, moins le coût de l'endettement sera élevé ; plus la demande est d'origine diverse, plus elle est stable, et donc moins volatile est la charge d'intérêts.

Source : direction du Trésor.

La souscription aux adjudications est en effet ouverte, directement ou indirectement, à toutes les catégories d'investisseurs (français ou étrangers) ou d'épargnants, et en particulier, par l'intermédiaire des établissements financiers (banques, La Poste, etc.), aux ménages. Il y a ainsi un programme spécial de souscription des particuliers aux obligations à long terme (OAT).
La gestion de la dette ne se limite pas seulement aux émissions de dettes nouvelles. Depuis plusieurs années, l'État rachète, ou propose d'échanger, des dettes anciennes, lorsqu'il y trouve un intérêt financier. Ainsi, en 2000, a-t-il consacré une partie de l'accroissement inattendu des recettes fiscales à racheter des emprunts anciens à un bon prix : il ne sera plus nécessaire, ainsi, de verser les intérêts que prévoyaient ces dettes et c'est, au total, un type d'opérations intéressant pour l'État, et donc pour les contribuables.
La mise en place d'une nouvelle Agence de la dette a pour but, notamment, d'explorer de façon plus systématique, grâce à des moyens supplémentaires, les différents moyens que l'État peut utiliser pour réduire la charge totale de la dette.

Le coût de la dette
Le coût du service de la dette est important. C'est le deuxième budget de l'État après celui de l'Éducation nationale (voir tableau 4).
Rapportée à chaque ménage, la dette de l'État représente :
- 180 000 F de dette par ménage ;
- un versement d'intérêt d'environ 10 000 F/an.
Ces sommes sont considérables. L'Agence de la dette aura pour but de les réduire. La réduction portera surtout sur la charge d'intérêt, mais peu sur l'encours, puisque celui-ci découle quasi mécaniquement des lois de finances.

Programme 2000 et 2001
En 2000, l'État aura émis 590 MdF (89,94 Md€) dont 315 MdF (48,02 Md€) sur des maturités longues (OAT) et 275 MdF (41,92 Md€) sur des maturités courtes (BTAN). 66 MdF (10,06 Md€) auront également été rachetés.
En 2001, l'État prévoit d'émettre 512 MdF (78,05 Md€) dont 270 MdF (41,16 Md€) sur des maturités longues et 242 MdF (36,89 Md€) sur des maturités courtes afin de couvrir un déficit budgétaire de 186 MdF (28,36 Md€) et refinancer 326 MdF (49,70 Md€) de dettes arrivant à maturité.

Source : direction du Trésor.

Source : OCDE.

La dette des pays de la zone euro

La création de l'euro permet aujourd'hui aux investisseurs de la zone euro d'investir dans l'ensemble des dettes souveraines sans encourir de risques de change. De même, les investisseurs internationaux peuvent désormais optimiser leur stratégie de placement obligataire entre les différents pays souverains de la zone euro indépendamment de toute considération de change.
La dette française se trouve ainsi en compétition avec les autres dettes souveraines de la zone euro (voir tableau 5). C'est à la fois une opportunité, car il est plus facile de placer la dette française auprès des investisseurs étrangers, et un défi, puisque les investisseurs français peuvent désormais se porter sur d'autres dettes. Par ailleurs, du fait de la disparition du risque de change, les différences de rendement entre les dettes dépendent désormais des différences de crédit entre les pays, de l'équilibre entre l'offre et la demande de titres, et de diverses considérations techniques sur la politique d'émission.
À titre de comparaison, le taux des obligations à dix ans des trois grands pays de la zone euro était, au 5 décembre 2000, de 4,93 % pour l'Allemagne, de 5,04 % pour la France et de 5,32 % pour l'Italie.
En 2001, les programmes de financement allemands et italiens devraient augmenter significativement alors que le programme français diminuera de 90 MdF à 78 MdF (voir tableau 6). Cette différence d'évolution ainsi que les améliorations dans la politique d'émission de l'État devraient peser en faveur d'un resserrement du spread (3) entre la France et l'Allemagne.




Le bilan des opérations de gestion active en 2000

Les rachats en 2000

Historique

Bilan des rachats
France Trésor a réalisé 84 % de son programme par des adjudications à l'envers et le solde par des opérations de gré à gré (1,6 Md€) sur les titres suivants : OAT janvier 2001, OAT TME (4) 2001, BTAN juillet 2001, OAT mars 2001 et OAT avril 2022 (voir tableau 7).
Ces rachats ont à la fois permis :
- de profiter des opportunités de marché ; les titres ont été rachetés sur des niveaux de marché attractifs ;
- de préserver la liquidité de l'ensemble de la dette ; le pourcentage de l'encours racheté pour chacun des titres reste faible ;
- d'accroître l'activité sur la dette française, notamment sur la zone 2019-2025.

(1) SVT = spécialiste en valeurs du Trésor.
Source : direction du Trésor.

Modernisation de la gestion de la trésorerie de l'État

Les instruments de gestion de la trésorerie de l'État se sont considérablement modernisés ces dernières années :
- prises en pension de titres d'État à partir de 1995 ;
- mises en pension de titres d'État depuis 1998 ;
- emprunts sur le marché interbancaire de l'euro ou auprès d'États européens en 1999 ;
- dépôts sur le marché interbancaire de l'euro ou auprès d'États européens depuis le début de l'année 2000.
Cette gamme complète d'outils permet de gérer de manière active la trésorerie de l'État, en plaçant au meilleur taux lorsque le solde du compte du Trésor est positif et en empruntant dans des conditions optimales lorsque ce solde est négatif.
Grâce à cette évolution, les placements de la trésorerie de l'État ont généré cette année un montant d'intérêts de 3 MdF (0,46 Md€), ce qui a permis d'alléger d'autant la charge de la dette de l'État.

Source : direction du Trésor.

(1) En juillet 1999, le ministre de l'Économie, des finances et de l'industrie a décidé de regrouper l'ensemble des équipes en charge de la gestion de la dette, de la trésorerie de l'État et des activités post-marché sur une plate-forme unique au sein de la direction du Trésor, et de donner à cette équipe ainsi renforcée les moyens de développer et de mieux promouvoir les atouts de la dette souveraine française. Cette équipe a pris le nom de "France Trésor", label sous lequel se fait désormais la promotion des titres émis par la République française sur les marchés.
(2) Les comptes de commerce retracent des opérations de caractère industriel ou commerciaux effectuées à titre accessoire par des services publics de l'État.
(3) Spread : écart entre deux taux.
(4) Il s'agit d'une OAT à taux variable dont le coupon est égal à la moyenne des taux des OAT de maturité supérieure à sept ans.

© Les notes bleues de Bercy
La nouvelle gestion de la dette de l'État